XM外匯官網(wǎng)APP獲悉，中信中信建投發(fā)布研報指出，建投證券行業(yè)在今年出現了顯著(zhù)的券商業(yè)績(jì)增長(cháng)與行情背離。今年上半年，業(yè)績(jì)緣何行業(yè)凈利潤增速達到64%，亮眼在34個(gè)申萬(wàn)行業(yè)指數中排名第4，表現但前三季度板塊漲幅僅為7%，同步位列第22位，中信明顯跑輸同期滬深300指數，建投導致投資者對持有券商股的券商體驗普遍較差。這種反?，F象與行業(yè)的業(yè)績(jì)緣何投資邏輯及深層結構性問(wèn)題密切相關(guān)，或許只有通過(guò)商業(yè)模式的亮眼創(chuàng )新才能找到解決之道。
中信建投主要觀(guān)點(diǎn)如下：
券商股漲幅與業(yè)績(jì)不匹配的表現根本原因
今年以來(lái)，證券行業(yè)的同步業(yè)績(jì)與行情顯著(zhù)背離，行業(yè)上半年凈利潤增速64%排名第4，中信但是前三季度板塊的累積漲幅僅為7%，排在第22位，顯著(zhù)低于同期滬深300指數。要理解這一現象，需要結合行業(yè)特性及生態(tài)變遷進(jìn)行深入分析，行業(yè)的發(fā)展關(guān)鍵在于業(yè)務(wù)模式重構與戰略轉型。
券商業(yè)績(jì)與股價(jià)漲幅的背離，有幾個(gè)表層特征和深層邏輯。從表層看：
1. 擇時(shí)困難：證券板塊區間內的最大漲幅與持有累計漲幅的差值達35%，位居行業(yè)前三，擇時(shí)不當的投資者可能面臨負收益。
2. 行情與業(yè)績(jì)不匹配：板塊行情彈性通常在業(yè)績(jì)之前約一個(gè)季度兌現，財報發(fā)布時(shí)行情已經(jīng)提前反映。
3. 個(gè)股分化嚴重：申萬(wàn)證券指數中50只成分股中僅20只跑贏(yíng)指數，前十大券商僅3只跑贏(yíng)，非權重股票的漲幅可達指數的十倍，選股失誤可能導致“賺指數不賺錢(qián)”。
在深層邏輯方面：
一方面，業(yè)績(jì)難以預測，自營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比2025年上半年超過(guò)45%，其收益對市場(chǎng)波動(dòng)高度依賴(lài)，難以通過(guò)產(chǎn)業(yè)趨勢進(jìn)行有效預測；
另一方面，盈利模式強周期性，經(jīng)紀業(yè)務(wù)依賴(lài)市場(chǎng)交易活躍度，創(chuàng )新業(yè)務(wù)受政策、行情等周期紅利影響，導致業(yè)績(jì)波動(dòng)具有脈沖性；
再者，競爭同質(zhì)化嚴重，券商戰略多為跟隨式，缺乏差異化優(yōu)勢，僅少數在投行、資管領(lǐng)域有特色的券商能獲得差異化估值。
券商并未真正失去“牛市旗手”的地位，而是由于自身業(yè)務(wù)結構的深度調整，投資者需要更加細致地進(jìn)行擇時(shí)與選股，以獲得與券商業(yè)績(jì)彈性更匹配的回報。換句話(huà)說(shuō)，只要市場(chǎng)仍具備賺錢(qián)效應和良好的交投熱度，證券板塊的行情仍會(huì )存在。
證券行業(yè)轉型的核心方向與路徑
面對上述結構性問(wèn)題，在金融行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展與打造一流投資銀行的背景下，券商需明確是否應從追求收入與利潤規模轉向關(guān)注ROE提升與業(yè)績(jì)穩定性。
為了實(shí)現做優(yōu)做強的目標，證券公司往往需要提升買(mǎi)方業(yè)務(wù)能力，而提升這一能力通常離不開(kāi)資本補充。然而，在持續擴表過(guò)程中，資金運用效率較低，導致估值難以長(cháng)期穩定，公開(kāi)市場(chǎng)融資變得困難，只能選擇定向配股或次級債補資本，陷入EPS稀釋或需要不斷發(fā)債的困境。在債市收益率下降的背景下，若資金仍投向低收益資產(chǎn)，將難以打破這種循環(huán)。
關(guān)鍵在于優(yōu)化資本運用方式，推動(dòng)商業(yè)模式創(chuàng )新，實(shí)現“重資本業(yè)務(wù)輕量化、輕資本業(yè)務(wù)重視化”，通過(guò)“并購+科技投入+國際化”三條路徑實(shí)現超越。
重資本業(yè)務(wù)“做輕”并不是收縮規模，而是從資本主導轉向能力主導：傳統模式下，自營(yíng)與兩融依賴(lài)加杠桿與擴資產(chǎn)負債表，而“做輕”則是通過(guò)專(zhuān)業(yè)能力整合資源，如用衍生品幫助客戶(hù)對沖風(fēng)險，通過(guò)資產(chǎn)證券化實(shí)現資產(chǎn)出表，從被動(dòng)承擔風(fēng)險轉為主動(dòng)進(jìn)行風(fēng)險管理，以賺取穩定溢價(jià)，打破資本規模的限制。
輕資本業(yè)務(wù)“做重”，核心在于從通道服務(wù)升級為價(jià)值中心：傳統經(jīng)紀與投行以單次交易為主，收入隨市場(chǎng)波動(dòng)，而“做重”則聚焦客戶(hù)長(cháng)期需求，如財富管理從“賣(mài)基金”轉向“生命周期資產(chǎn)配置”，賺取信任驅動(dòng)的管理費；投行則從單次融資轉向企業(yè)全周期服務(wù)，賺取戰略伙伴溢價(jià)，實(shí)現收入從脈沖式轉向持續性的轉變。
借鑒國際投行的發(fā)展經(jīng)驗，擺脫資本補充悖論的關(guān)鍵在于“如何定義資本的價(jià)值”。并購是“用資本換時(shí)間”，科技是“用資本筑護城河”，國際化是“用資本拓空間”，三者協(xié)同推動(dòng)券商從“資本依賴(lài)型”向“能力驅動(dòng)型”轉型，進(jìn)而實(shí)現“融資-能力建設-價(jià)值提升-估值提升-再融資”的正向循環(huán)，達成超越。
風(fēng)險提示：
市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的不確定性：資本市場(chǎng)價(jià)格受多重因素影響，包括宏觀(guān)經(jīng)濟波動(dòng)、全球經(jīng)濟形勢變化及投資者情緒，可能引發(fā)股價(jià)波動(dòng)或對券商等機構的估值造成影響，且非銀金融行業(yè)業(yè)績(jì)受市場(chǎng)價(jià)格與交易量的影響顯著(zhù)。
企業(yè)盈利預測的不確定性：證券行業(yè)盈利受多方面因素影響，報告對行業(yè)估值與業(yè)績(jì)的預測存在不確定性，同時(shí)行業(yè)內部競爭加劇可能導致預測效果偏差。
技術(shù)更新迭代：新興技術(shù)迅速發(fā)展要求金融機構持續跟進(jìn)并適應技術(shù)變革，快速的技術(shù)更新也帶來(lái)高昂的研發(fā)投入與人才培訓成本，可能增加券商經(jīng)營(yíng)成本，對技術(shù)創(chuàng )新的爆發(fā)也存在不確定性。