近期，囤猴江蘇鼎泰藥物研究(集團)股份有限公司（鼎泰藥物）向港交所主板遞交上市申請，新股花旗與海通國際為其聯(lián)席保薦人。前瞻
根據招股書(shū)，拖累鼎泰藥物成立于2008年，利潤專(zhuān)注于為全球制藥公司及科研機構提供基于疾病生物學(xué)的表現一體化解決方案，屬于合同研究組織（CRO）。鼎泰公司提供非臨床安全性、藥物有效性及藥物動(dòng)力學(xué)研究，賣(mài)水以及從概念驗證到關(guān)鍵試驗的人故整合臨床試驗服務(wù)，支持客戶(hù)研發(fā)的好講全生命周期。
在醫藥研發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈中，囤猴CRO常被視為“賣(mài)水人”，新股其特色在于，前瞻項目成功與否，拖累仍能通過(guò)專(zhuān)業(yè)服務(wù)穩步獲利。
自2025年起，創(chuàng )新藥行業(yè)復蘇帶動(dòng)CRO估值修復，許多企業(yè)股價(jià)創(chuàng )新高，上半年國內創(chuàng )新藥融資規模同比上漲45%，達到320億元。業(yè)務(wù)發(fā)展（BD）交易也十分活躍，數量超80起，平均首付款高達8.5億元，鼎泰藥物的上市計劃因此受到市場(chǎng)廣泛關(guān)注。
收入穩中有升 實(shí)驗動(dòng)物價(jià)格波動(dòng)拖累利潤
盡管行業(yè)復蘇，鼎泰藥物的經(jīng)營(yíng)卻出現“外熱內冷”的局面。
從財務(wù)上看，公司2019年至2024年的營(yíng)收穩定，凈利潤卻出現下滑。近幾年，公司收入分別為7.25億元、7.67億元和7.13億元，利潤則為1.43億元、-5194.6萬(wàn)元和-2.52億元，連續虧損兩年。
2025年上半年，公司收入同比增加21.41%至3.77億元，利潤為6471.2萬(wàn)元，毛利率回升至38.9%，但仍低于2022年的48.44%。毛利率下降主要由于低毛利的臨床試驗服務(wù)收入占比上升，從10.9%增至23.9%，顯示出轉型中的盈利壓力。
在過(guò)去三年里，非臨床及臨床服務(wù)的收入占比持續超過(guò)95%，而向第三方提供研究動(dòng)物的收入占比極小。自2021年起公司積極擴展臨床服務(wù)，收入占比由10.9%增至23.7%。同時(shí)，海外市場(chǎng)拓展初顯成效，2025年上半年海外收入占比從10.8%提升至30.2%。
公司已為700多家客戶(hù)提供非臨床研究服務(wù)，為130多家客戶(hù)提供臨床服務(wù)，并幫助客戶(hù)獲得200項NMPA及40項海外監管批準，顯示其客戶(hù)基礎多元化及國際化發(fā)展的潛力。
然而，鼎泰藥物的財務(wù)狀況依舊堪憂(yōu)。2023年和2024年因贖回負債賬面價(jià)值變動(dòng)導致的虧損分別為1.96億元及2.06億元，成為主要虧損原因。截至2025年6月30日，流動(dòng)負債總額為35.34億元，而流動(dòng)資產(chǎn)僅15.78億元，流動(dòng)性缺口接近20億元?，F金流方面，除2022年賺得2.54億元經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F金流外，其余報告期均為流出，截至2025年6月底現金及等價(jià)物僅余4.19億元。
流動(dòng)性風(fēng)險可能是此次上市融資的核心原因，若上市受阻或估值不及預期，將加劇資金壓力，成為投資者關(guān)注的主要風(fēng)險。
行業(yè)格局加速分化 CRO賽道“冰火兩重天”
作為以非臨床研究為主的CRO企業(yè)，鼎泰藥物的核心競爭力與NHP（非人靈長(cháng)類(lèi)動(dòng)物）資源密切相關(guān)。實(shí)驗猴因其與人類(lèi)生理的高度相似性成為藥物安全性評價(jià)的關(guān)鍵模型，但其繁殖周期長(cháng)及供給有限，使得這一資源成為行業(yè)競爭焦點(diǎn)。
在中國CRO市場(chǎng)，NHP資源集中，市場(chǎng)由少數企業(yè)主導，形成現狀源于NHP繁殖慢、供給受限。數據顯示，鼎泰藥物已建立中國最全面的NHP疾病模型，支持多種疾病的非臨床研究，成為有效性研究領(lǐng)域的第三大CRO，具備一定的市場(chǎng)優(yōu)勢。
值得關(guān)注的是，實(shí)驗猴價(jià)格波動(dòng)顯著(zhù)，2020年至2022年因疫情影響價(jià)格從4.2萬(wàn)元飆升至18.4萬(wàn)元，后在2022至2024年因供應恢復、市場(chǎng)需求接近飽和而回落至8.49萬(wàn)元，2024至2025年因行業(yè)需求穩定增長(cháng)，小幅回升至9.2萬(wàn)元。
價(jià)格波動(dòng)影響著(zhù)擁有大量NHP的企業(yè)業(yè)績(jì)表現，如“囤猴”的CRO企業(yè)昭衍新藥在2024年因生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)凈損失1.14億元，但在2025年因猴價(jià)回升而扭虧為盈。
鼎泰藥物2025年上半年經(jīng)營(yíng)現金流出凈額顯著(zhù)，因為公司大量采購NHP擴充基地，這使得業(yè)績(jì)表現高度依賴(lài)生物資產(chǎn)價(jià)格周期，構成未來(lái)經(jīng)營(yíng)不確定因素。
中國醫藥研發(fā)外包(CRO)行業(yè)正在經(jīng)歷顯著(zhù)分化，表現出現“冰火兩重天”。2025年上半年，某些頭部企業(yè)如康龍化成實(shí)現收入64.41億元，同比增長(cháng)14.9%，凈利潤增長(cháng)36.66%。
相比之下，部分企業(yè)表現不佳，例如泰格醫藥的上半年營(yíng)業(yè)收入為32.50億元，同比下滑3.21%，凈利潤大幅下跌67.09%，僅為2.11億元。
隨著(zhù)越來(lái)越多成熟藥企自建臨床團隊，及Biotech公司逐步壯大對臨床CRO的依賴(lài)減弱，傳統臨床CRO服務(wù)需求受到擠壓，市場(chǎng)競爭愈加激烈，臨床CRO的商業(yè)價(jià)值和成長(cháng)潛力受到資本市場(chǎng)重新評估。
從行業(yè)格局看，鼎泰藥物與頭部企業(yè)如康龍化成、泰格醫藥、昭衍新藥的營(yíng)收差距顯著(zhù)，后者2025年上半年營(yíng)收分別為64.41億元、32.50億元和6.69億元，而鼎泰藥物為3.77億元。這一規模差距使其在競爭中處于劣勢，未來(lái)或面臨更大壓力。
整體來(lái)看，鼎泰藥物在NHP資源和疾病模型上建立了一定的競爭優(yōu)勢，但盈利能力、負債結構及流動(dòng)性方面仍存挑戰。在CRO行業(yè)整體向好的環(huán)境下，成功IPO將為公司注入資金活力，緩解債務(wù)壓力，但長(cháng)期前景依然取決于其能否在擴張與穩健之間找到平衡，以及在激烈競爭中構建可持續的護城河。